財(cái)聯(lián)社7月5日訊（記者 梁柯志）備受市場(chǎng)關(guān)注的央行借入國(guó)債操作有最新進(jìn)展：今日，央行消息確認(rèn)，已經(jīng)與幾家主要金融機(jī)構(gòu)簽訂了債券借入?yún)f(xié)議，目前已簽協(xié)議的金融機(jī)構(gòu)可供出借的中長(zhǎng)期國(guó)債有數(shù)千億元。央行將采用無(wú)固定期限、信用方式借入國(guó)債，且將視債券市場(chǎng)運(yùn)行情況，持續(xù)借入并賣出國(guó)債。

受消息影響，10年期國(guó)債活躍券和超長(zhǎng)期國(guó)債收益率開盤之后一路上升，至10：30分才回調(diào)；國(guó)債期貨在10:30分跌幅擴(kuò)大，30年期、10年期和5年期主力合約分別跌0.3%、0.12%、0.05%。

7月5日，中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明對(duì)財(cái)聯(lián)社表示，這表明央行開展國(guó)債借入操作乃至后續(xù)賣出國(guó)債的方式得到進(jìn)一步明確。央行表明將采用無(wú)固定期限的借券方式，意味著央行對(duì)收益率曲線的控制將不會(huì)局限于某一期限品種。相較于防止長(zhǎng)端收益率過低，央行的意圖或在于完整控制一條斜向上的收益率曲線。

7月4日，上海某商業(yè)機(jī)構(gòu)交易員對(duì)財(cái)聯(lián)社表示，央行7月1日公告之后市場(chǎng)降溫了一天，交易就繼續(xù)上升。該人士認(rèn)為，債市預(yù)期比較一致，央行借券操作需趕快操作實(shí)施，不然市場(chǎng)依舊蠢蠢欲動(dòng)買債。

從市場(chǎng)角度來看，預(yù)計(jì)央行操作量不可能太大，會(huì)是一個(gè)定期的提示信號(hào)，但不會(huì)成為常態(tài)化的利空消息來源，市場(chǎng)容易消化，類似開車點(diǎn)剎機(jī)制。

可借入長(zhǎng)債有限、操作規(guī)模有限？

央行今日消息顯示，目前已簽協(xié)議的金融機(jī)構(gòu)可供出借的中長(zhǎng)期國(guó)債有數(shù)千億元。

浙商證券上半年債市報(bào)告顯示，從機(jī)構(gòu)行為來看，農(nóng)商行、大行及政策行、其他類機(jī)構(gòu)(以境外機(jī)構(gòu)為主)等在2024年上半年是國(guó)債的重要買入力量，股份行、城商行及券商以凈賣出為主。

其中，農(nóng)商行、大行買入短債為主，券商買入7Y-10Y為主，基金凈買入20-30Y品種較多，其次為5-7Y及7-10Y品種。

這與華泰證券測(cè)算的大行持債情況相近，根據(jù)中債公布的托管數(shù)據(jù)，截至2024年5月，商業(yè)銀行持有的國(guó)債為20萬(wàn)億，主要為大行。粗略估計(jì)，扣掉質(zhì)押等需求，一級(jí)交易商可供借出的國(guó)債大概在8萬(wàn)億左右，但這些國(guó)債期限一般不會(huì)太長(zhǎng)。

而央行數(shù)據(jù)顯示，截至5月份，銀行間債券市場(chǎng)現(xiàn)券日均成交15390.2億元，同比增加23.5%；交易所債券市場(chǎng)現(xiàn)券日均成交1787.8億元；商業(yè)銀行柜臺(tái)市場(chǎng)債券成交10.5萬(wàn)筆，成交金額319.8億元，合計(jì)金融市場(chǎng)日均債券成交量在1.7萬(wàn)億左右。

上述機(jī)構(gòu)交易員認(rèn)為，很難相信央行日交易量數(shù)百億可以把收益率拉上去。估計(jì)還需要其他政策或工具的配套才行。

浙商證券分析師覃漢認(rèn)為，央行同一級(jí)交易商進(jìn)行借券賣債，同窗口指導(dǎo)的核心區(qū)別為信號(hào)意義的強(qiáng)弱，同時(shí)借券機(jī)制設(shè)立需要時(shí)間。

若央行開展借券，那么短期核心約束在于機(jī)制層面，操作側(cè)重點(diǎn)在于規(guī)模多寡以及釋放的價(jià)格效應(yīng)，操作時(shí)間點(diǎn)取決于央行對(duì)于長(zhǎng)債點(diǎn)位管理的強(qiáng)烈程度。

從直接買賣到信用借入，暫不涉及基礎(chǔ)貨幣投放

與7月1日央行首次公告之后，市場(chǎng)普遍認(rèn)為央行采用抵押方式借入國(guó)債不同，7月5日中信證券明明表示，此次央行采取信用方式借入，意味著央行將不會(huì)向融出國(guó)債的銀行提供質(zhì)押品，這也意味著借券的過程將不會(huì)實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性投放。

財(cái)聯(lián)社記者注意到，4月23日，央行對(duì)買賣國(guó)債的表述是“央行買賣國(guó)債可以作為流動(dòng)性管理工具”，強(qiáng)調(diào)“未來央行開展國(guó)債操作會(huì)是雙向的”，“與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行的QE操作截然不同”，但是6月19日潘行長(zhǎng)在陸家嘴論壇上表示“央行通過二級(jí)市場(chǎng)上買賣國(guó)債投放基礎(chǔ)貨幣的條件日趨成熟”。可以看出，央行買賣國(guó)債有多重定性。

上海證券分析師張河生認(rèn)為，短期內(nèi)央行仍然將國(guó)債買賣作為流動(dòng)性管理工具，等條件完全成熟后才逐步將其作為基礎(chǔ)貨幣投放手段，因此不能太早期待央行持續(xù)大量?jī)糍I入國(guó)債。未來，央行凈買入國(guó)債的體量足夠大，才能讓國(guó)債成為基礎(chǔ)貨幣投放方式之一。

事實(shí)上，對(duì)于債市狂飆，央行在4月23日便提出警示，對(duì)部分機(jī)構(gòu)窗口指導(dǎo)，不過，5月和6月后兩次公開發(fā)聲，對(duì)市場(chǎng)效果一般。

張河生認(rèn)為，債市收益率6月份忽視央行警告不斷向下突破有其自身的運(yùn)行邏輯：首先市場(chǎng)對(duì)于央行降息預(yù)期始終存在；其次，6月份公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中，全國(guó)的地產(chǎn)投資與銷售表現(xiàn)依舊疲弱以及制造業(yè)PMI走弱，為債牛奠定基礎(chǔ)；第三，權(quán)益市場(chǎng)下跌導(dǎo)致投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，長(zhǎng)期限國(guó)債品種因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)低而且相對(duì)短期限品種更高的收益率受到資金青睞。

7月4日，上海某商業(yè)機(jī)構(gòu)交易員對(duì)財(cái)聯(lián)社表示，央行7月1日公告之后市場(chǎng)降溫了一天，交易就繼續(xù)上升。該人士認(rèn)為，債市預(yù)期比較一致，央行借券操作需趕快操作實(shí)施，不然市場(chǎng)依舊蠢蠢欲動(dòng)買債。

后續(xù)債市如何走？債牛扭轉(zhuǎn)要等“錢荒”

多家機(jī)構(gòu)的分析認(rèn)為，央行的7月1日公告到今日進(jìn)展，尚未對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生直接影響。

數(shù)據(jù)顯示，從收益率曲線來看，6月份超長(zhǎng)債收益率回落幅度較大，30Y在突破2.5%的警戒線后下行至2.43%，30Y-10Y國(guó)債利差再度壓至22bp，利率曲線較5月平坦化。

浙商國(guó)際報(bào)告認(rèn)為，短期內(nèi)央行表態(tài)和公開市場(chǎng)操作可能會(huì)在情緒面對(duì)債市帶來一定的上行壓力，但是債市7月走強(qiáng)因素和趨勢(shì)不變。如果后續(xù)降息落地，寬裕資金面驅(qū)動(dòng)下，10Y國(guó)債可能會(huì)進(jìn)一步下探至歷史低點(diǎn)；即使降息落空，30Y/10Y波動(dòng)區(qū)間或與5月類似，短端則將繼續(xù)挑戰(zhàn)歷史低點(diǎn)。

對(duì)于后市，開源證券分析師陳曦認(rèn)為，盡管央行多次對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行預(yù)期指導(dǎo)，依然維持4月以來的債市觀點(diǎn)不變：債券收益率“短期下行、長(zhǎng)期上行”。

債市利率長(zhǎng)期上行，需要等資金面收緊，債市“資產(chǎn)荒”變?yōu)椤板X荒”，類似于2013年6月、2016年8月、2020年5月，重點(diǎn)觀察2024年8月，因?yàn)?016年、2022年、2023年均為8月收緊資金；以及11月特別國(guó)債發(fā)行結(jié)束，央行不再需要配合國(guó)債發(fā)行。如果資金面收緊，債市“錢荒”下反轉(zhuǎn)，債市“長(zhǎng)空”。